事件：5月8日，昆藥集團發布公告稱，華立醫藥、華立集團將其合計持有的昆藥集團28%的股權轉讓給華潤三九，標的股權對應總價款為29.02億元。本次股權轉讓完成后，華潤三九將持有昆藥集團28%股權，成為公司控股股東。

華潤三九和昆藥集團作為老牌知名中藥企業，此次并購具有深遠的行業意義。本文以數據為基礎，試圖分析本次并購行為對兩家公司和行業的影響。

一、昆藥集團與華潤三九的優勢概況

1.1昆藥集團優勢：地方老字號、擁有中藥劑型優勢

昆藥集團為云南本地老字號中藥企業，現有主要業務分為植物藥、精品國藥、化學藥和醫藥流通四大板塊。藥品治療領域覆蓋消化系統、心腦血管、骨科、抗感染、抗瘧、婦科六大領域，其中，聚焦中風防治等慢病市場的昆藥血塞通、以精品國藥為特色的昆中藥系列產品是昆藥兩大核心品牌。

昆藥集團的核心競爭力在于中藥劑型優勢。以血塞通系列為例，昆藥生產的劑型種類多達6種，其中注射劑（凍干）和軟膠囊兩種劑型均為集采中標品種。報告期內，昆藥血塞通軟膠囊單品實現銷售5.93億元，同比增長28.28%，其中，零售端銷售收入突破1.9億元，同比增長135.80%。根據中康CHIS系統監測數據顯示，2021年昆藥血塞通軟膠囊在零售市場放大銷售額達到了1.95億元，增長趨勢為血塞通品種各劑型中最佳。

圖1：昆藥血塞通各劑型零售市場放大銷售額占比

數據來源：中康CHIS系統

1.2華潤三九優勢：央企背景的大型藥企、OTC品牌之王

華潤三九為背靠央企的大型國有控股醫藥企業，藥品業務板塊擁有豐富的產品線，目前公司旗下年銷售額過億元的品種達21個。從資產規模、營業收入及品牌價值各個角度看，華潤三九均居于國內醫藥上市公司前列。

華潤三九的核心競爭力在于品牌價值。在非處方藥領域，華潤三九經過多年發展，逐漸形成以品牌為核心、矩陣式的發展思路，最典型的是跨領域的“999”品牌，圍繞傳統自有三大核心產品999感冒靈、三九胃泰、999皮炎平，打造了感冒類、腸胃類、皮膚類的眾多次核心品種。在基礎上，華潤三九進一步培育“天和”、“順峰”等一系列品牌，繼續復制“999”品牌傳奇。

二、華潤三九入主昆藥對雙方的影響

2.1對昆藥集團的影響

今年3月，昆藥集團成立了全資子公司昆藥集團營銷有限公司，這一舉動體現了公司營銷傳略轉型的決心。公司希望通過整合昆藥、昆中藥、貝克諾頓三大營銷體系，整合資源打造系統的營銷生態系統，堅定實施“從針劑到口服、從院內到院外”雙輪驅動戰略。而本次與華潤合作，正是契合雙輪驅動戰略的重要一步。

2.1.1借助華潤三九的銷售渠道實力，拓展更廣闊的的銷售市場

從銷售主戰場看，昆藥集團雖然成立于云南昆明，但考慮到心腦血管疾病發病和用藥情況的地域特征，大單品血塞通等在江蘇、四川、山東、河北等地區的銷售情況相對較好；華潤三九則立足廣東，輻射全國，優勢銷售地區基本覆蓋了整個南部。本次控股后，華潤三九在OTC和全國性銷售方面的經驗能夠更好的賦能昆藥集團，幫助昆藥集團進一步拓展南部省份的銷售市場。

表1：昆藥集團與華潤三九2021年零售市場分省份銷售額情況（單位：億元）

數據來源：中康CHIS系統

2.1.2借助華潤強大的零售品牌戰略，加速從院內到院外的戰略轉型

近年來，中藥監管政策越發嚴格，輔助用藥目錄、醫院重點監控藥品及相關中藥質量監控標準等陸續出臺，行業越發標準化和規范化。第五批國家集采以來，中藥注射劑占比越來越高，反映出政策對于這一中藥劑型的松動。

2021年末，昆藥集團有多個品種在湖北牽頭的19省中成藥省際聯盟集中帶量采購中中標，其中包括血塞通（凍干）粉針劑和膠囊劑兩種劑型，隨著醫保控費、招標模式改革，部分重點產品平均中標價有所下調，部分中標產品的醫療機構采購實際采購量甚至可能有所減少，故預計2022年開始執行后將會影響中標品種的銷售額表現。

回顧近年來昆藥集團的毛利率表現，可以發現從2018年達到峰值后，最近幾年一直處于下滑狀態，主要受到中藥材價格上漲、疫情反復、醫療機構支付受限等因素的綜合影響，2022年第一季度昆藥集團毛利率同比大幅下降至35.9%，持續處于惡化狀態。年報期間2021年末湖北集采尚未執行，2022年執行后，預計將再次施壓于毛利率。

為了對沖集采帶來的毛利率下滑之苦，昆藥集團通過“從針劑到口服、從院內到院外”的雙輪驅動戰略，表達了將發力零售端的決心。而在零售領域，華潤三九擁有非常突出的優勢，“1+N”的品牌矩陣式營銷策略將為昆藥集團未來零售布局帶來更多思路。

表2：昆藥集團2021年湖北19省中成藥聯盟集采中標情況

數據來源：公司年報

圖2：昆藥集團歷史銷售毛利率變化

數據來源：iFinD

2.2對華潤三九的影響

2.2.1深化三七產業鏈布局，實現對血塞通的膠囊劑型壟斷

華潤三九本次收購的價值核心是針對三七產業鏈的全面布局。三七是我國重要的中藥材品種，近年來產值大、發展迅速。全國以三七為原料的中成藥品種超過450個，產品數量總計超過2000個，相關制藥企業1300多家。云南省是中國三七原料藥的原產地和主產區，其中以三七為核心成分的血塞通是治療心腦血管疾病的知名中成藥，2021年在同治療領域中成藥零售市場銷售額排名第三。

血塞通的口服劑型眾多，其中膠囊劑的銷售拓展更為穩定廣闊。目前擁有膠囊劑生產批文的僅有昆明圣火和昆藥集團兩家，已經在該劑型中形成天然壟斷。2016年，華潤三九以18.9億元完成了對昆明圣火的收購，如今再以29億元實現對昆藥集團的控股，以直接收購的方式獲得了血塞通膠囊劑型的壟斷優勢。

結合華潤三九強大的OTC零售銷售能力，未來血塞通膠囊劑的增長空間有望進一步放大，成為銷售表現最好的劑型，而華潤三九也將借此實現對國內三七產業鏈的深度布局，在心腦血管中成藥領域占有更高的市場份額。

表3：2021年心腦血管類（不含高血壓）中成藥零售市場放大銷售額TOP10情況（單位：億元）

數據來源：中康CHIS系統

2.2.2優化家庭常備藥品類競爭格局

華潤三九本次收購的價值之二是對家庭常備藥品類的競爭格局優化。如昆藥集團消化系統用藥的中藥大單品參苓健脾胃顆粒，在2021年胃腸道類疾病中成藥零售市場銷售排名中位居第四，超過了華潤三九的消化系統王牌三九胃泰。

通過本次收購，華潤三九將實現對同品類產品競爭格局的優化，尤其是以家庭常備藥為代表的胃腸道疾病、感冒清熱、婦科類中成藥為代表。這一優化也符合華潤三九深耕自我診療（CHC）業務的發展思路，有助于進一步提升華潤三九在家庭常備藥細分領域的行業地位。

圖3：2021年胃腸類中成藥零售市場放大銷售額TOP10

數據來源：中康CHIS系統

三、對行業影響

華潤三九收購昆藥集團的行業影響，除了前面提到的三七產業鏈、家庭常備中成藥等細分領域競爭格局的變化之外，也預示著更為宏大的頭部企業并購重組、“超級醫藥集團”的行業趨勢正在到來。

以華潤醫藥為例，自2008年起，在醫藥領域陸續收購了東阿阿膠、華潤三九、華潤雙鶴、華潤紫竹、華潤江中、博雅生物，這幾家均以獨立身份上市；此外還針對北京醫藥集團、華潤醫藥商業、華潤堂、澳諾（中國）等進行了并購重組，最終形成了一個以中藥產業發展為主的華潤系醫藥集團。

而國藥集團的并購標的則更加多元，并購標的也擁有更強的目的性，基本集中在配方顆粒、中藥創新藥等熱門創新領域。旗下擁有國藥控股、國藥股份、國藥一致、天壇生物、現代制藥、中國中藥、太極集團，通過這些子公司，國藥集團還進一步獲得了包括同濟堂、江陰天江、華頤藥業等控股公司。

從華潤系和國藥系越發頻繁和大手筆的并購行動可以看出，面對政策和外部環境的不確定性，有實力的傳統藥企正在謀求不同的發展路徑。未來中藥行業的領頭羊到底是華潤系的產業鏈全布局，還是國藥系的壟斷創新機遇，一切拭目以待。

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